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　　5月11日(rì)，统计局公(gōng)布4月物(wù)价(jià)数据(jù)：CPI同比上涨0.1％，预期0.4％，前值0.7％；PPI同(tóng)比下降3.6％，预(yù)期降3.3％，前值降2.5％。

　　CPI低位并非通缩，内部结(jié)构分化、与终端需求相关的服务业延续涨价

　　物价作为经济表现的(de)滞后指标(biāo)，在经济复(fù)苏(sū)早期多表(biǎo)现相对低迷、实属常态。传统(tǒng)周期下(xià)，经(jīng)济的周期(qī)性波动，主要(yào)由需求端驱动，物价作为经济的滞后指标，表现出明显的周期性波动。经验显示，CPI等物价指(zhǐ)标，与经济走势大体类似，一般(bān)滞后经(jīng)济表现2个季度左右；经济复苏早(zǎo)期，CPI同比(bǐ)表(biǎo)现(xiàn)一度相对低迷，例如(rú)，2015年初、2017年初(chū)CPI同(tóng)比在(zài)1％以下的低(dī)位(wèi)徘徊(huái)。

　　当前(qián)CPI低位、主要缘于供给端(duān)影响(xiǎng)和(hé)外需拖(tuō)累部(bù)分商品价(jià)格回落等(děng)。年初(chū)以来，CPI同比持续回落至4月的0.1％，拖累主要来自于食品和非食品中的商品、不完全由需求(qiú)主导(dǎo)。其(qí)中，猪肉(ròu)、鲜菜供给充足，价格(gé)回落成为拖累食品同比自年初的6.2％回(huí)落(luò)至4月的0.4％；非食品中(zhōng)，原油(yóu)等国际定(dìng)价的(de)大宗(zōng)商品价格回(huí)落(luò)，带动交(jiāo)通工具用燃料等分项环比延续(xù)低于季节性，部(bù)分耐用品价(jià)格(gé)回(huí)落也有拖累、与相关(guān)原材料成本压力缓解等有(yǒu)关(guān)。

　　需求修复较(jiào)早的领域、线下(xià)消费相关(guān)的商品和服务(wù)，在价格上已有(yǒu)连续体现(xiàn)。终端(duān)需求回暖在(zài)4月CPI中(zhōng)进一步(bù)凸(tū)显，其中，CPI服务同比(bǐ)、CPI其他商(shāng)品(pǐn)服(fú)务同比自(zì)年初以来明(míng)显回升、分别至4月的(de)3.5％和1％。终端需求回暖带动部分中(zhōng)上(shàng)游行(xíng)业(yè)涨价，在PPI中亦(yì)有(yǒu)体现(xiàn)，例如(rú)，文(wén)教(jiào)娱制(zhì)造业价(jià)格环(huán)比上涨0.9％。

　　重申观点：CPI或已见底，后续或逐步回(huí)升。线下消费活(huó)动持(chí)续(xù)改善等或带动内生动能(néng)逐步增(zēng)强(qiáng)，对价格的支撑仍在逐步(bù)显(xiǎn)现。叠加基数贡献(xiàn)、及部分商(shāng)品价(jià)格回落拖累逐(zhú)步放缓等(děng)，CPI或于4月见底回(huí)升。

　　常规(guī)跟踪：CPI涨幅回(huí)落，生产(chǎn)资料拖累PPI低(dī)预期、原油链(liàn)等拖累延续

　　CPI涨幅明显(xiǎn)回落、主(zhǔ)因基数拖(tuō)累明显。4月，CPI同比涨幅回落0.6个百分(fēn)点(diǎn)至0.1％、低于预期的0.4％，其(qí)中，翘(qiào)尾因素较(jiào)上月回落0.4个百分点至0.4％；环比降幅收(shōu)窄0.2个百分(fēn)点至-0.1％；核心CPI同比持平于0.7％。分项环(huán)比中(zhōng)，食品(pǐn)环比降(jiàng)幅(fú)收窄0.4个百分(fēn)点至(zhì)-1％，非食品环比由平转涨至0.1％。

　　细分项中，鲜菜环比(bǐ)拖累明显，猪(zhū)肉环比降幅收窄，文教娱(yú)等服务项(xiàng)涨价延续。食品环比中(zhōng)，鲜(xiān)菜和(hé)鲜(xiān)果大量(liàng)上市(shì)，价(jià)格分别下(xià)降6.1％和0.7％；生猪(zhū)产(chǎn)能充足，叠加消(xiāo)费淡季影响(xiǎng)，猪肉价格下降3.8％、降幅收窄0.4个百分点。非食品环比中，原(yuán)油价格(gé)回(huí)落拖累CPI交通(tōng)通信项环(huán)比延续低位、-0.4％，文教娱、其(qí)他商品(pǐn)服务环比明显上涨(zhǎng)，分(fēn)别(bié)较上(shàng)月(yuè)变动0.6和0.2个百分点至0.5％和1％。

　　PPI回落主因生产资料(liào)拖累，生活资(zī)料韧性延续(xù)。4月，PPI同比(bǐ)降幅扩大1.1个百(bǎi)分(fēn)点至(zhì)-3.6％，环比(bǐ)由平转降至-0.5％。大(dà)类环比中(zhōng)，生产资料由(yóu)平(píng)转降至(zhì)-0.6％，采掘拖累明(míng)显、原(yuán)材(cái)料和加工工业亦有走弱；生活资料环比走平、上月为-0.3％，除食品外环比(bǐ)延续回落外，衣着(zhe)、一(yī)般日用(yòng)品环比(bǐ)由负转(zhuǎn)正，耐用消(xiāo)费品降(jiàng)幅收窄。

　　分行(xíng)业来看，原(yuán)油等上游(yóu)原材料(liào)链条(tiáo)相关(guān)价格回(huí)落，与线下消(xiāo)费相关(guān)的中下游行业价(jià)格回升。4月，多数(shù)行业环比价格回落(luò)、上(shàng)游原材料链(liàn)条尤(yóu)其明显。煤(méi)炭开采(cǎi)、石油(yóu)加(jiā)工、燃气(qì)供应环比延(yán)续回(huí)落(luò)、降幅均(jūn)在1.9个百分点(diǎn)以上(shàng)，汽车制造、通信制造等部分中下(xià)游制造业价格(gé)有所回落，但文教(jiào)娱(yú)制(zhì)品等靠近终端制造业价格有所回(huí)升、环比上涨(zhǎng)0.9％。

　　风(fēng)险(xiǎn)提示

　　1、猪价大幅(fú)反弹。

　　2、疫情反复。

　　证券研究报告(gào)：《通缩是个伪命(mìng)题》

　　对外发布(bù)时间(jiān)：2023年05月11日

　　报告发布(bù)机(jī)构：国金证券股(gǔ)份有限公司

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